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内容簡介：

本書主要内容是，不确定條件下(xià)的金(jīn)融産品----股票(piào)、債券、證券投資基金(jīn)、期貨、權證等的定價理(lǐ)論與方法的探究。全書分(fēn)3篇13章：第1篇是理(lǐ)論部分(fēn)，也(yě)是最重要的内容，該篇中，構建了(le)不确定條件下(xià)的金(jīn)融産品定價的統一(yī)分(fēn)析範式----“綜合模糊理(lǐ)論”；第2篇是基本分(fēn)析，包括技術分(fēn)析、宏觀經濟與證券價格的關系、證券價值和财務分(fēn)析；第3篇，專題討(tǎo)論不确定條件下(xià)的股票(piào)、債券、證券投資基金(jīn)、期貨、權證等金(jīn)融産品的具體定價方法。

本書作(zuò)爲山東大學經濟研究院研究生(shēng)《投資學》講授内容，已試用近20屆；對金(jīn)融領域的研究人(rén)員、從業者具有參考、借鑒的意義；同時，對經濟學、管理(lǐ)學、财務管理(lǐ)學、政治學、軍事(shì)學、法學及哲學等社會科學的研究人(rén)員、從業者也(yě)具有參考、借鑒的意義。

作(zuò)者及著作(zuò)方式：肖洪生(shēng)著

作(zuò)者簡介：

肖洪生(shēng),1961年2月(yuè)(yuè)生(shēng),山東榮成市(shì)人(rén),北京科技大學工學博士。先後在大型黃金(jīn)礦山企業任工程師5年，在政府管理(lǐ)部門工作(zuò)5年，在銀行、證券業從業5年；2002年9月(yuè)(yuè)始，在山東大學經濟研究院從事(shì)金(jīn)融學的教學和科研工作(zuò)。自20世紀80年代中期以來，雖然數易工作(zuò)單位，但(dàn)工作(zuò)興趣始終沒有改變，那就(jiù)是：不确定條件下(xià)的預測和決策的理(lǐ)論與方法研究，并創建了(le)不确定條件下(xià)的預測和決策的新(xīn)範式——“綜合模糊理(lǐ)論”。代表性著作(zuò)是《不确定條件下(xià)的決策方法研究》。下(xià)一(yī)步的研究興趣和重點是“不确定條件下(xià)的貨币理(lǐ)論”。

定價65.00元

書号:978-7-5607-5937-1

目錄:

第1篇方法論

第1章邏輯基礎

第2章認識論.4

第1節認識論Ⅰ：金(jīn)融市(shì)場中的不确定性因素.4

第2節認識論Ⅱ：金(jīn)融市(shì)場中的确定性因素（1）.17

第3節認識論Ⅱ：金(jīn)融市(shì)場中的确定性因素（2）.29

第3章方法論.33

第1節X單因素周期結構模型.33

第2節X三要素周期結構模型.42

第3節X六要素周期結構模型.48

第4節“二級影響因素”的綜合分(fēn)析.55

第5節“綜合模糊理(lǐ)論”總結.57

第2篇基本分(fēn)析.66

第4章技術分(fēn)析(1)：“綜合模糊技術分(fēn)析”的基本因素.66

第1節概論.66_Toc439925408

第2節“綜合模糊技術分(fēn)析”理(lǐ)論基礎.68

第3節市(shì)場價格的周期結構特征.77

第5章技術分(fēn)析(2)：“綜合模糊技術分(fēn)析”與常見理(lǐ)論的比較與融合.84

第1節“綜合模糊技術分(fēn)析”與道氏理(lǐ)論的比較與融合.84

第2節“綜合模糊技術分(fēn)析”與切線理(lǐ)論的比較與融合.85

第3節形态理(lǐ)論簡介.88

第4節“綜合模糊技術分(fēn)析”與波浪理(lǐ)論的比較與融合.90

第5節“綜合模糊技術分(fēn)析”與量價關系理(lǐ)論的比較.93

附錄5.1技術分(fēn)析主要指标簡析.95

第6章技術分(fēn)析(3)：“綜合模糊技術分(fēn)析”的綜合分(fēn)析.101

第1節“綜合模糊技術分(fēn)析”的層次結構.101

第2節“綜合模糊技術分(fēn)析”有關項的取值定義.107

第3節“綜合模糊技術分(fēn)析”賣出證券準則.113

第4節案例.114

第7章宏觀經濟和證券價格的關系.125

第1節内生(shēng)性經濟要素及其之間關系.125

第2節外生(shēng)性經濟要素與内生(shēng)性經濟要素之間的關系.135

第3節貨币政策、财政政策影響證券價格的機制.145

第4節宏觀經濟影響證券價格的綜合分(fēn)析.148

第5節案例.156

第8章證券價值.161

第1節證券價值與證券價格的關系.161

第2節主流定價理(lǐ)論評析.171

附錄8.1資金(jīn)時間價值.180

附錄8.2投資項目經濟評價判據.183

第9章财務分(fēn)析.185

第1節财務分(fēn)析依據.185

第2節财務指标分(fēn)析.196

第3節财務指标評價.201

第4節财務綜合分(fēn)析.211

第5節案例----中國建設銀行股份有限公司.217

第3篇專題.226

第10章股票(piào)定價.226

第1節概論.226_Toc439925539_Toc439925540

第2節消費壟斷性股票(piào)“價值”分(fēn)析.229

第3節高增長性股票(piào)“價值”分(fēn)析.241

第4節非增長性股票(piào)“價值”分(fēn)析.247

第5節不确定條件下(xià)的股票(piào)定價方法.251

第6節案例--建設銀行股票(piào)定價.254

第11章債券定價.258

第1節債券定價特點.258

第2節确定的債券收益率模型.260

第3節影響債券定價的主要因素.262

第4節不确定條件下(xià)的債券定價模型.263

第12章證券投資基金(jīn)定價.267

第1節證券投資基金(jīn)特點.267

第2節證券投資基金(jīn)定價.269

第13章衍生(shēng)證券定價.272

第1節期貨定價方法别論.272

第2節股指期貨定價方法别論.276

第3節國債期貨定價方法别論.278

第4節黃金(jīn)期貨定價方法别論.282

第5節期權定價方法别論.294

第6節組合投資别論.296

主要參考文獻.387

主要符号表.389

後語.305

章節選讀:

第2章 認識論

第1節 認識論Ⅰ：金(jīn)融市(shì)場中的不确定性因素

本節主要討(tǎo)論影響金(jīn)融市(shì)場中的不确定性因素，這些(xiē)因素多與信息有關。本書不討(tǎo)論信息的嚴格定義是什(shén)麽，隻是從投資學的視角，給出信息的涵義：信息是“個人(rén)”與其外部環境相互作(zuò)用時，同外部環境進行交換的内容總稱。

投資學中，與信息相關的另一(yī)個概念是知識。本書的定義是：知識是與“對象本真”相符合的信息。可見，知識與信息有區别，但(dàn)兩者又有聯系，信息中包含知識，知識是信息集合的一(yī)個子(zǐ)集。

投資學中，如(rú)下(xià)概念既是非常重要的，也(yě)是與信息密切相關。

一(yī)、知識的不完全性和主觀性：金(jīn)融市(shì)場中的普遍現象

1.完備知識性的意義。投資學中，知識完備性的認識，決定了(le)投資學的研究方法。當今投資學主流的研究方法是均衡方法或無風險套利方法，其基礎是有效市(shì)場假說即投資者擁有完備的知識。不完備知識條件下(xià)的投資學研究方法，至今還沒有一(yī)個公認、統一(yī)的理(lǐ)論，但(dàn)卻是今後的發展方向。

2.本書的觀點是：

（1）金(jīn)融市(shì)場中，完備知識是個别、偶然現象，不完備知識則是多數、普遍現象。[1]

（2）“對象本真”的表達具有主觀性，且是不可完全感知的。

這個觀點的邏輯依據是，設“對象本真”是，所謂“對象本真”就(jiù)是研究對象的本真，或本在；“認識主體對的感知”爲，。将和，代入距離公理(lǐ)中的非負性公理(lǐ)，可得：認識主體能(néng)夠準确感知“對象本真”是個别、偶然現象，不能(néng)準确感知“對象本真”則是多數、普遍現象----這是數學邏輯的觀點。

哲學認識論表明：“認識主體對的感知”，是認識主體對的“可感應屬性”的“感知”的主觀表達和體現。這裏暗含如(rú)下(xià)涵義：其一(yī)，“感知”不是完全客觀的，而是主、客觀相統一(yī)的，表達上(shàng)具有主觀性；其二，“感知”是認識主體對的“可感應屬性”的主觀表達，“對象本真”是否存在“非可感應屬性”，當下(xià)認識主體不能(néng)證實也(yě)不能(néng)證僞；換言之，“對象本真”的“完全屬性”是什(shén)麽，認識主體不可完全“感知”。引而伸之，知識是一(yī)個僞在的概念。

3.反思。就(jiù)知識完備性問題有如(rú)下(xià)反思：

（1）主流投資學[2]研究方法。完備知識是主流投資學研究方法的基礎，在距離公理(lǐ)邏輯下(xià)，完備知識在金(jīn)融市(shì)場中僅是個别、偶然現象。因此，主流投資學研究方法，在金(jīn)融市(shì)場中，僅适用于個别、偶然情況----完備知識。這就(jiù)是，主流投資學對金(jīn)融市(shì)場中的許多現象無法給出具有說服力的解釋，預測能(néng)力不強的根本原因。

（2）成功投資者的經驗。巴菲特和索羅斯是迄今人(rén)類最成功的投資家，他們的投資理(lǐ)念和方法，與主流投資學比較，有很大的不同。

巴菲特對有效市(shì)場理(lǐ)論、資本資産定價模型、現代投資組合理(lǐ)論、期權定價等都持否定态度，他認爲，投資要成功，重要的是“如(rú)何給予企業正确的評價”以及“思考其與市(shì)場價格的關系”。[3]

索羅斯對經濟學中借鑒自然科學的均衡理(lǐ)論持否定态度，原因是，社會活動與自然現象有着本質的區别，具有思考能(néng)力的參與者會把自己的偏見和錯誤觀念帶到事(shì)件的過程中，于是增加了(le)不确定性。[4]

投資學中最重要的理(lǐ)論假設----有效市(shì)場假說，索羅斯也(yě)不贊成----在市(shì)場的無形之手背後，有一(yī)隻有形的政治之手，在決定市(shì)場運作(zuò)的規則和條件；[5]另一(yī)方面，金(jīn)融市(shì)場中，人(rén)們缺乏正确和完整的認識，我們試圖去認識世界，但(dàn)是我們自身(shēn)又是這個世界的組成部分(fēn)。[6]

凡是有過投資經驗的人(rén)，都會認識到：金(jīn)融市(shì)場裏，不完美知識是普遍存在的。巴菲特和索羅斯等投資家的理(lǐ)念更符合金(jīn)融市(shì)場情況。

（3）運用之妙存乎一(yī)心。同一(yī)研究對象，使用相同研究方法，不同的人(rén)所得結論有區别。同一(yī)學校(xiào)，同一(yī)專業，同一(yī)班級的同學，學習成績有差異。類同現象不可勝數。原因何在，從“距離公理(lǐ)中的非負性公理(lǐ)”，可以找出其邏輯依據。由此可以得出這樣推論：市(shì)場參與者或研究者，自身(shēn)綜合素質，對“對象本真”的認識具有決定性的作(zuò)用。

二、信息的非對稱性：金(jīn)融市(shì)場交易發生(shēng)的重要原因

1.主流投資學的觀點。在金(jīn)融學中，與信息性質有關的第二個争論點，是投資者擁有的信息是否是對稱的。主流投資學方法論暗含假設是，投資者是同質的，獲得的信息都是相同的，處理(lǐ)信息的方式也(yě)相同。如(rú)果這樣，金(jīn)融産品價格的波動就(jiù)是随機的和不可預測的，人(rén)們就(jiù)無法從中獲利。

2.我們的觀點是：金(jīn)融市(shì)場中，對稱信息是個别、偶然現象，非對稱信息則是多數、普遍現象。換言之，同一(yī)現象，多數情況下(xià)，不同“參與者”就(jiù)有不同的認識。[7]

3.反思。在投資學的理(lǐ)論與實踐中，就(jiù)信息的對稱與非對稱性問題，如(rú)下(xià)幾點有待進一(yī)步反思：

（1）邏輯性。本書邏輯基礎之一(yī)是數學的“距離公理(lǐ)”，以此爲準，金(jīn)融市(shì)場中，對稱信息隻能(néng)是個别、偶然現象。引而伸之，主流投資學研究方法僅适用于完全信息和對稱信息的條件，不具普遍應用價值。

（2）實踐性。金(jīn)融市(shì)場存在的一(yī)個重要原因就(jiù)是投資者信息的非對稱性。舉例說明。設某一(yī)股票(piào)當前市(shì)場價格是10元，預計1個月(yuè)(yuè)後價格會上(shàng)升至20元。若投資者擁有信息是對稱的，那麽現在已經持有股票(piào)的投資者會賣出嗎？相反，假設預計1個月(yuè)(yuè)後價格下(xià)降到2元，如(rú)果投資者擁有信息是對稱的，那麽有投資者會買入嗎？金(jīn)融市(shì)場中，買賣雙方之所以存在的重要原因，就(jiù)是同一(yī)證券不同交易有不相同的認識，這是證券市(shì)場存在的重要原因。

（3）計量經濟學的應用。樣本數據同源，采用模型相同，應用計量經濟學所得結論就(jiù)應該一(yī)樣。換言之，計量經濟學所得結論具有信息對稱性的特性。這不符合認識結構邏輯關系。金(jīn)融市(shì)場中，應用計量經濟學結論，要特别注意是否可能(néng)存在信息對稱性的問題。

三、相互反射性：金(jīn)融市(shì)場的重要特征

1.“相互反射性”（interference reflexivity），這個概念由喬治.索羅斯提出，其涵義是：人(rén)們對賴以生(shēng)存的世界缺乏正确和完整的認識，無法憑借獲取的知識做出正确的決策。金(jīn)融市(shì)場中的“實際事(shì)态”（actual state of affair）影響着“參與者”的觀念，同時，“參與者”[8]的觀念又反作(zuò)用于“實際事(shì)态”，兩者具有“相互反射性”，是一(yī)個永無止境的相互影響、相互聯系、不斷變化(huà)的過程。另一(yī)方面，在經濟活動中，“參與者”本身(shēn)就(jiù)是經濟現象的構成部分(fēn)，即經濟現象具有主、客體相統一(yī)的特性。這個特性從根本上(shàng)區别于自然科學研究過程，在自然科學裏，研究對象不受主觀思維或認知的幹擾，主、客體各自分(fēn)離、獨立。

設“實際事(shì)态”（actual state of affair）是，“參與者”的觀點爲。“相互反射性”可以表述成一(yī)對遞歸函數：

認識函數：

（2-1-1）

參與函數：

（2-1-2）

所以有： （2-1-3）

（2-1-4）

這就(jiù)是“相互反射性”的理(lǐ)論基礎。兩個遞歸函數不會産生(shēng)均衡的結果，隻有一(yī)個永無止境的變化(huà)過程。[9]

2.“相互反射性”的評價是：

（1）哲學認識論的一(yī)個突破。索羅斯看到了(le)，人(rén)們的決策是在不完備知識條件下(xià)做出的，在金(jīn)融市(shì)場中，“參與者”存有的偏見既影響金(jīn)融資産的市(shì)場價格，也(yě)會對金(jīn)融資産的基本面産生(shēng)影響。面對知識的缺乏，人(rén)們不得不訴諸于經驗、本能(néng)、情感、神靈或其它誤區，靠臆測予以彌補。[10]

“相互反射性”認爲，社會活動與自然現象有着本質的區别。具有思考能(néng)力的參與者，會把他們自己的偏見和錯誤觀念帶到事(shì)件的過程中，使得事(shì)件過程增加了(le)不确定性----由事(shì)物的客觀方面和主觀方面無法相符造成的。[11]這與主流觀點----完備知識、價格是基本面價值的反映，背道而馳。

“相互反射性”是索羅斯模式在投資學，乃至經濟學上(shàng)的重要理(lǐ)論貢獻。

（2）泡沫是“相互反射性”在市(shì)場中的一(yī)種表現形式。索羅斯把“相互反射性”理(lǐ)論應用于金(jīn)融市(shì)場，他認爲，在觀念與現實之間存在一(yī)種雙向的關系，它會産生(shēng)一(yī)種先是自我強化(huà)，但(dàn)最終自我毀滅的暴漲—暴跌(boom-bust)過程，稱其爲泡沫。每個泡沫都包含兩個要素：一(yī)種在現實世界中可以觀察到的趨勢，以及與此趨勢相關的錯誤觀念和錯誤闡釋。這兩個要素以相互反射性的方式相互作(zuò)用。

在金(jīn)融市(shì)場中，泡沫的出現雖不是“相互反射性”得以顯現的唯一(yī)方式，但(dàn)卻是所有方式中最爲激烈的一(yī)種，并且可能(néng)有災難性的後果。泡沫經常會導緻金(jīn)融危機，還會在監管體系的演進中扮演重要角色。

索羅斯式泡沫----暴漲-暴跌模型(boom-bust model)，實質是金(jīn)融市(shì)場價格周期變化(huà)模型，給其帶來了(le)豐厚的投資收益，成就(jiù)了(le)一(yī)代投資大師。

（3）适用範圍。“相互反射性”正式發表7年後，索羅斯對其适用範圍，做過反思，認識到：過度延伸反射性概念也(yě)可能(néng)具有危險性，當金(jīn)融市(shì)場接近于均衡狀态時，即價格趨勢近乎水平條件下(xià)，市(shì)場更符合有效市(shì)場理(lǐ)論所主張的随機漫步；“相互反射性”适用範圍是，市(shì)場遠離均衡狀态，換言之，市(shì)場價格沿某個趨勢不可能(néng)再持續發展下(xià)去時狀态。正如(rú)索羅斯所言：“我向來對抓住轉折點比追逐趨勢更感興趣。”[12]

（4）需要完善之處。索羅斯本人(rén)，對“相互反射性”理(lǐ)論有待完善之處有着清醒的認識：理(lǐ)論說明還不夠精确和連貫；方法是實驗性的，無法正規化(huà)和模型化(huà)。[13]

總之，“相互反射性”，可視作(zuò)“對象本真不可知”觀點的具體應用，是本書認識論重要内容之一(yī)。

四、證券價值：主觀、不可預測和不可檢驗

“價值”是一(yī)個廣泛使用的概念，但(dàn)所揭示的内涵不盡相同。本書“價值”内涵是：任何證券（或金(jīn)融資産）内在價值等于其預期淨現金(jīn)流的現值，[14]記爲

（2-1-5）

式中，

當下(xià)證券（或金(jīn)融資産）内在價值

爲未來第期證券（或金(jīn)融資産）的預期淨現金(jīn)流或收益；

爲貼現率，即必要收益率；是證券的期限。證券（或金(jīn)融資産）内在價值具有以下(xià)特性：

1.證券價值的主觀性。貼現率的本質是資金(jīn)的時間價值。資金(jīn)随着時間的推移要發生(shēng)增值，不同時點的現金(jīn)流難以比較其價值，所以要對未來現金(jīn)流進行貼現，這個貼現率就(jiù)是投資者要求的必要收益率。貼現率的選取由資金(jīn)的市(shì)場機會成本決定，即同一(yī)筆資金(jīn)用于其它用途所能(néng)得到的最好(hǎo)(hǎo)收益率。金(jīn)融實踐中，影響貼現率

的主要因素是，無風險利率

、通貨膨脹率

和投資者要求的風險補償

，記爲

（2-1-6）

無風險利率是貨币資金(jīn)在不承擔任何風險條件下(xià)的收益率，常用國債短期利率作(zuò)爲度量标準。通貨膨脹率量度依據是CPI或PPI。不同時點的無風險利率和通貨膨脹率，既是動态、變化(huà)的，又是客觀存在的。風險補償取決于證券（或金(jīn)融資産）風險的大小，不同證券、不同投資者要求的風險補償各異，相對來講具有主觀性。

綜上(shàng)所見，貼現率是動态、變化(huà)的，且具有主觀性。推而論之，證券（或金(jīn)融資産）内在價值是動态、變化(huà)的，且具有主觀性。

2.證券價值的不可預測性。由（2-1-5）可見，影響證券（或金(jīn)融資産）内在價值的主要因素是，證券（或金(jīn)融資産）未來各期的淨現金(jīn)流、投資者要求的必要收益率、以及未來期限。理(lǐ)論上(shàng)講，未來時期有n個（或無窮），則需估計2n個（或無窮）參數。依據距離公理(lǐ)中的非負性公理(lǐ)，準确預期未來第期的淨現金(jīn)流

或貼現率

，是個别、偶然現象，不能(néng)準确預測則是多數、普遍現象。引而伸之，要準确預期未來2n個（或無窮）參數，則幾乎不可行。因此，證券價值具有不可預測性。

3.證券價值的不可檢驗性。由（2-1-5）可見，證券價值的定價就(jiù)是對未來進行預期的過程，未來是将來才能(néng)發生(shēng)的事(shì)情，而定價是當下(xià)就(jiù)要作(zuò)出回答(dá)的問題。一(yī)個證券的定價是否符合實際，一(yī)方面取決于未來每一(yī)時期參數估計是否符合實際，更重要的是要在證券生(shēng)命周期完結時才能(néng)斷定當下(xià)定價是否正确。因此，證券價值在當下(xià)所做出的判斷是否合理(lǐ)，既無法證實，也(yě)無法證僞，換言之，證券價值在當下(xià)具有不可檢驗性。

綜上(shàng)所述，結論是：證券（或金(jīn)融資産）内在價值是主觀的、不可預測的和不可檢驗的。